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小米的"同股不同权",暗藏哪些玄机?
2018/05/07

5月3日,小米科技在香港递交上市招股书,有望成为“同股不同权”公司上市第一股。招股书显示,小米采用AB股权制,小米董事长雷军和小米总裁林斌拥有“超级投票权”的B类股票,每股B类股可投10票,每股A类股可投1票。尽管雷军通过Smart Mobile Holdings Limited 及Smart Player Limited 等中间实体只持有公司31.4124%权益(如ESOP员工持股计划的期权池计入总股本,则雷军的持股比例为28%),但通过AB股权制,雷军现有的表决权比例为62.49%,是小米集团实质意义上的控股股东。

网传小米上市将有5500名员工成为千万富翁,真是这样吗?

 

事实上,包括Google、Facebook、Zynga、阿里巴巴、京东、百度、聚美优品、陌陌、新浪微博、盛大游戏等我们所熟知的公司都采用了“同股不同权”的股权结构设计,但此前国内并无交易所承认“同股不同权”,5年前阿里巴巴也因此未能在香港成功上市。今年4月30日,港交所开始正式接受“同股不同权”新经济公司、未有盈收的生物科技公司提交上市申请。

 

“同股不同权”的理据和核心逻辑是什么?对于企业来说,如何才能真正用好这一制度?复旦大学管理学院企业管理系副教授唐跃军详细解读了“同股不同权”的意义与实践应用。

 

“同股不同权”的核心逻辑

 

什么是“同股不同权”,为什么要这样做?

 

股东权利是复合型权利。《公司法》第4条,公司股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。股权可以分为自益权和共益权(控制权和收益权)。自益权主要包括股利分配、新股认购、股份转让、剩余财产分配权;共益权主要包括表决权、提案权、质询权、董事监事和清算人解任请求权。股权权能可以分离,比如可以委托他人管理。

 

所谓的同股不同权主要是指同样的股票份额,但拥有不一样的表决权。最常见的是小米等一众公司采用的AB股权制(Dual Class Structure,又称AB股计划、牛卡计划或双股权结构)AB股权制将公司股票分为A、B两类,收益权相同但投票权不同。一般情况下向外部投资人公开发行的A类股,每股拥有1票的投票权;而创始人(或创业团队)所持B类股则拥有多个投票权。B类股不公开交易,但可以按照1:1的比例转换成A类股。作为“同股不同权”的补偿,高投票权的股票一般流通性较差,一旦流通出售,即从B类股转为A类股。AB股权制可以极为有效保障创始人(或创业团队)对公司的控制权,应对外部投资者对公司控制权的竞争,维护公司治理架构以及管理层的稳定,防范可能存在的恶意收购。

 

在人类社会、经济发展的最重要战略资本已经演进为人力资本的情况下,企业采用“同股不同权”的理据或核心逻辑在于,关键人力资本和企业家精神对于企业发展的战略性作用。香港联交所实施“同股不同权”的上市新规,在一定程度上可以视为关键人力资本和企业家精神的胜利。

实施“同股不同权”的关键点

 

不过,实施“同股不同权”的企业需要充分关注人力资本的动态性。由于关键人力资本拥有者的能力和努力程度都是随着情境变化而动态变化的,因此在资本主导时代静态的公司治理制度和治理机制需要变革为人力资本主导时代的动态的公司治理制度和治理机制。

 

有鉴于此,企业家与监管机构等公司的利益相关者可能需要推动传统的公司治理模式向基于人力资本的共有、共享、共治,收益权、控制权和经营权“三权分立”的社会化企业治理模式转变,进而让企业获得内生增长动力并逐步形成内生增长能力。

 

除了“不强制要求不同投票权的受益人(如创始人)只能持有不超过50%的相关经济利益”之外,香港联交所“允许通过有限责任合伙、信托、私人公司或其他工具来持有不同投票权”。

 

引入这种安排,可以有效分离收益权、控制权,但是如何实现关键人力资本激励相容以及在企业内部引入市场机制,特别是当外部市场机制不完善的情况下,有效应对人力资本的动态性才是关键所在。没有科学合理的公司治理制度和治理机制设计,这很可能会成为单纯的控制权争斗的工具,妨碍企业获得持续的内生增长动力和内生增长能力。当然,如果可以实现关键人力资本激励相容以及在企业内部引入市场机制,有效应对人力资本的动态性,那么这种安排对于股东而言并没有显著的风险,是一个多赢且可持续的格局。

 “同股不同权”的“日落条款”

 

香港联交所增订的上市规则要求,“同股不同权”的企业必须在上市文件、年报和中报中披露其不同投票权在什么情况下会终止。联交所同意并建议限制不同投票权受益人转让附带不同投票权股份的能力。另外,当不同投票权受益人不再是董事或身故,不同投票权将失效。

 

这意味着作为自然人的受益人持有的不同投票权将随时间消失,即所谓的“日落条款”,可以视为“同股不同权”的修正约束条款,这对于东方的企业家及其家族来说可能难以接受(市场法律环境不完善也是重要原因)。

 

不过基于关键人力资本激励相容和在企业内部引入市场机制的逻辑变革和创新公司治理机制,可以在相当大的程度上做到“江山永固”并实现持续经营、有序传承,破解“富不过三代”的魔咒。

 

此外,香港联交所“建议不同投票权只可以给予上市公司在上市时或者上市后的董事,且不同投票权股份的投票权不得超过普通投票权的10倍”。即建议“在位者谋其政”,且有一定的约束和锁定的意涵,同时,尽管有所限制,但是10倍投票权已有足够的控制权稀释空间,可以为公司创业团队(创始人)和富有企业家精神的企业家带来较为充分有效的控制权激励。

参考文献:

[1]Aghion, P. and P. Howitt, A Model of Growth. Through Creative Destruction [J]. Econometrica, 1992, 60(2): 323-351.

[2]Lucas, R., On the mechanics of economic development [J]. Journal of Monetary Economics, 1988, 22(1): 3-42.

[3]Romer, P., Increasing Returns and Long-Run Growth [J]. The Journal of Political Economy, 1986, 94(5): 1002-1037.

[4]Romer, P., Endogenous Technological Change [J]. Journal of Political Economy, 1990, 98(5): S71-S102.

[5]唐跃军,“论转轨经济中的内部人控制与道德风险”,《经济评论》,2002第6期。

[6]唐跃军,“基于动态股权治理平台的国有企业改革实现途径”,复旦大学管理学院工作论文,2016a年。

[7]唐跃军,“国企改革的实现途径”,《国是咨询》(内部参阅),国务院参事室\中央文史研究馆主办,2017年第2期(总第173期),第25-29页。

[8]唐跃军,“基于三元公司治理模式的家族企业传承机制研究”,复旦大学管理学院工作论文,2016b年。

[9]唐跃军、左晶晶,“动态股权治理平台与创业企业的内生增长能力”,复旦大学管理学院工作论文,2018a年。

[10]唐跃军、左晶晶,“基于社会化企业治理模式的家族企业传承机制研究”,复旦大学管理学院工作论文,2018b年。

[11]唐跃军、左晶晶、任兵,“家族企业传承机制研究:基于所有权、决策权与执行权分立的社会化企业治理模式”,复旦大学管理学院工作论文,2018年。

 

注:以上根据唐跃军《基于关键人力资本和企业家精神的“同股不同权”》整理,首发于微信:FirstCG。


人物介绍

 

- 唐跃军 -

博士/副教授

复旦大学管理学院企业管理系

研究方向:中国公司治理、

家族企业治理与传承、

创业企业治理、战略管理