现代产业经济学系列讲座第41期简报
——Informational Efficiency and Liquidity Premium as the Determinants of Capital Structure

2007年10月22日下午14：00-15：30，现代产业经济学系列讲座第41期在复旦大学管理学院史带楼302室举行。本次讲座主讲人是中欧国际工商学院金融学教授张春，主题为“Informational Efficiency and Liquidity Premium as the Determinants of Capital Structure”。本次讲座由管理学院产业经济系主任芮明杰教授主持，财务金融系孔爱国教授、产业经济学系余光胜副教授、张洁副教授、罗云辉副教授、孙霈副教授、李治国博士、陈杰博士等多位校内外老师以及众多博士生、研究生共同参与了此次讲座。

在讲座一开始，主持人芮老师首先向各位来宾介绍了这次讲座的主讲人张春教授。张教授是在国内外金融学界都享有很高声誉的著名学者，现任著名国际学术研究期刊《China Economic Review》执行主编、国内《中国金融评论》主编，曾在美国明尼苏达大学卡尔森管理学院任教17年。张教授1987年于美国西北大学Kellogg商学院获得管理经济学与决策科学博士学位。他目前的研究领域是公司财务，兼并与收购，银行监管与风险管理，劳动经济学以及经济改革与发展。他的研究发表于Journal of Economic Theory、Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Monetary Economics、Journal of Business、Journal of Money, Credit and Banking等众多刊物，并合作出版多本专著。

讲座开始后，张春教授首先介绍了流动性溢价的定义以及在资本市场中信息的获得与流动性溢价对股票价格的影响。在现实中股票的流动性越高，它的价格就越高，其中的原因值得研究。更进一步的，从公司的角度来看，公司会选择一个合理的负债率来使自己的预期收入最大化，但现实中有的企业采用零负债率甚至是负负债率，其后的原因引起了人们的兴趣。为了回答这两个问题张春教授建立了一个模型来进行研究。

张春教授的模型假设对于公司的资产价值存在不对称信息，公司外部有一部分有信息的人比其他人以及公司内部人员更了解公司的真正价值，这些有信息的人在利益的驱动下会进入市场买该公司的股票或债券。当该公司的负债率较低时，该公司的股票市值就比较大，股票的流动性也就比较大，这样有信息的人影响股价的能力比较小，其获利能力也就比较小，于是有信息的不太愿意人进入股票市场，他们大多进入了债券市场。而当公司的负债率比较高时，股票市值比较小，有信息的人就比较容易控制股票价格来使自己获利，于是进入股票市场的有信息的人比较多，而没有信息的人由于知道有信息的人比他们知道得多，为了防止自己在不知情的情况下受到损失，那些没有信息的人对股票的出价就比较低，这就是股票流动性溢价的来源。而当负债率太高时由于市值太小，有信息的人的获利空间又会缩小，他们又会逐渐退出股票市场。

而从公司的角度来看，一方面，公司希望更多有信息的人进入股票市场，来使股票的价格能够正确反映公司资产的真实价值，从而进行增加还是减少投资的决定来改进自身效率；另一方面，由于有信息的人多了以后，没有信息的人怕受损失，买股票时会比原来的出价低，这样一来公司通过发行股票的收益就少了，所以公司又希望市场上有信息的人少一点。

通过一系列复杂的计算张春教授得出如下结论：在公司资产的不确定性比较小的情况下，公司通过股价的信息改进自身效率的可能性也就比较小，此时公司为了减少流动性溢价，会采用较低的负债率F0，这就能解释现实中有些公司采用零负债甚至是负负债的原因了。而当司资产的不确定性比较大的情况下，公司通过股价的信息改进自身效率的可能性也就比较大，公司会权衡效率改进的收益与流动性溢价的成本，采用最优的负债率F*。

讲座报告完毕后，与会者就F0与F*如何得到，以及两者分别何时出现的问题展开了热烈的讨论。此次讲座让到场的老师、同学都得到了丰富的收获。

简报初稿制作人：复旦大学管理学院产业经济学硕士研究生竺文杰，审定人：陈杰。

注：简报未经张春教授审阅，不一定能准确反映张教授报告内容意思。对本问题感兴趣的同仁可直接向张教授或陈杰(jiech@fudan.edu.cn )索要Informational Efficiency and Liquidity Premium as the Determinants of Capital Structure原文。