Stablecoin: A "Currency War" Concerning Trust, Sovereignty and the Future | BI-Fudan Insights

李隽业

复旦大学管理学院金融与财务学系

李达三讲席教授、博士生导师

当今的全球金融体系，正站在一个深刻的十字路口。一方面，是以银行为核心、运行了数年的传统清算系统，它稳定、可信，但也日益显现出高成本与低效率的掣肘；另一方面，一股以区块链技术为核心的“去中心化”浪潮正汹涌而来，试图绕开所有中间商，重构全球的价值流转规则。

这场新旧范式的碰撞，并非始于今日。李隽业的分享，将时针拨回到了风暴的原点——2008年。

“2008年金融危机时，无数美国家庭因复杂的金融产品而破产，银行也随之倒闭。”李隽业的开场直指核心——人们开始从根本上质疑：我们真的需要金融中介吗？这种对传统金融中介的“信任崩塌”，催生了比特币——一个试图彻底消除中间商、实现点对点（P2P）直接交易的金融实验。然而，比特币很快暴露了其作为“货币”的致命缺陷。李隽业引用了那个著名的案例：“2010年，有人用1万个比特币买了两块披萨。”这种剧烈的价格波动，使其难以成为真正的交易媒介，更像是一种高风险的数字投机产品。

正是在比特币的局限性之上，真正的“革命者”登场了。李隽业指出：“人们开始思考，能否创造一种技术上类似比特币、但价值上保持稳定的加密货币？这就是稳定币。”然而，设计一种完美的稳定币，面临着一个“不可能三角”。李隽业在现场展示了他的核心分析框架：去中心化（Decentralization）、价格稳定（Price Stability）和高资本效率（Capital Efficiency）。

“现实中，这三个目标极难同时满足”，李隽业剖析道。

基于法币的稳定币（如USDT,USDC）：通过在银行1:1存入美元来实现价格稳定和高效率，但它们完全牺牲了“去中心化”，其本质是传统金融在区块链上的“映射”。

基于加密资产的稳定币（如DAI）：通过超额抵押以太坊等资产来实现去中心化和价格稳定，但牺牲了“资本效率”。

基于算法的稳定币：理论上最完美，试图三者兼得，但由于依赖市场流动性和参与者信心，在恐慌时极易“瞬间崩盘”，最终牺牲了“价格稳定”。

在微观层面，李隽业进一步揭示了稳定币（特别是主流的法币稳定币）如何维持其“稳定”。市场被分为一级市场（发行人与大型套利者按1:1申购赎回）和二级市场（普通投资者自由交易）。

“价格的稳定，完全依赖于套利者的行为。”李隽业解释道。当二级市场价格高于1美元，套利者会从一级市场买入并在二级市场抛售获利，反之亦然。这种机制在理论上无懈可击，但在现实的极端压力下却暴露出脆弱性。

他以2023年3月硅谷银行（SVB）破产事件为例：USDC因其33亿美元储备金被冻结，引发市场恐慌，价格一度大幅下跌。这一事件不仅是USDC的危机，更像一场压力测试，暴露了法币稳定币的中心化风险——即对发行人和托管银行的“刚性信任”一旦动摇，价格便会脱锚。

“有趣的是，USDC暴跌时，竞争对手USDT反而因避险需求而上涨。”这揭示了市场风险的复杂性和传染性。

但风险与机遇并存。在去中心化金融（DeFi）的世界里，稳定币被视为“现金等价物”，并衍生出复杂的投资策略。李隽业向观众介绍了Aave、Compound等平台（年化收益可达3%以上）以及Curve等平台的“流动性挖矿”——投资者通过提供稳定币流动性，不仅赚取手续费，还能获得平台代币奖励，在市场火热时复合收益率甚至可达10%以上。

如果说微观机制是稳定币的“术”，那么宏观影响则是它的“道”。当李隽业分享一个真实案例时，全场感受到了真正的震撼：“16万美元的汇款，在区块链上只用了2秒，手续费只有7美分。”

“相比之下，从新加坡汇款到香港，传统银行系统需要一周，手续费高达200新币。”这种降维打击般的效率，预示着“稳定币绝不只是一种投资品，它更是大国竞争的领域，既是经济问题，也是政治问题。”

李隽业的分析直指要害：稳定币正在成为“货币主权”的无声侵蚀者。“对于阿根廷、土耳其这些高通胀国家，影响是颠覆性的。”李隽业分析道，“当民众更愿意持有美元稳定币而非本国货币时，政府的货币政策就失效了。这就是货币主权的丧失。”

而这背后，是清晰的大国战略。李隽业指出，美国已通过《天才法案》强制要求稳定币必须与美元挂钩。“这不是技术选择，而是战略布局。”他提到一项预测：到2030年，稳定币持有的美国国债规模将超过日本，成为美国国债的最大持有者。“这为美国解决国债问题提供了全新的途径——不是通过传统的外交施压，而是通过技术和市场的自然选择。”

面对这场技术与主权交织的“货币战争”，中国的选择是什么？李隽业提到了香港稳定币条例的通过及我国作为全球绝大多数国家最大贸易伙伴，在香港发行离岸人民币稳定币的潜力和可能性。他进一步指出我国很早就开始推动数字人民币，它由央行主导，能确保国内货币政策的有效性，并通过mBridge（国际清算银行主导的多边央行数字货币桥）等项目能快速实现国际支付。

李隽业讲到中国可以考虑“数字人民币（e-CNY）”与“离岸人民币稳定币”并行发展，分工协作——用数字人民币锚定国内零售、银行间清算及“一带一路”等战略性跨境支付，而离岸人民币稳定币：则侧重于建立丰富的市场化应用场景，并可以服务更广泛的中小企业国际支付的需求。这种并行策略，既拥抱了区块链技术的效率，又通过央行发行的数字人民币保持了对货币体系的控制力。

分享的最后，李隽业给出建议：“这是一个快速演变的领域。我们既要看到技术带来的效率机遇，更要深刻理解其背后的监管风险、技术风险和地缘政治博弈。作为企业决策者，需要在这两者之间找到精妙的平衡。”

* 本文不构成投资建议。